内容简介
《超越金融:索罗斯的哲学》收录乔治•索罗斯在布达佩斯中欧大学的演讲。《超越金融:索罗斯的哲学》是一本集纳索罗斯思维方式的书，而不仅仅像市面上大部分作品那样只告诉你索罗斯过去的所作所为。《超越金融:索罗斯的哲学》中你将听到索罗斯亲自讲述，他的哲学和他对未来的种种分析——“我在人生过程中逐渐形成了一个理念架构，它既帮助了我经营对冲基金去赚钱，又使我以政策研究慈善家的身份去用钱。”
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The Soros Lectures: At the Central European University
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编辑推荐
《超越金融:索罗斯的哲学》浓缩了索罗斯一生经验的书，是他在布达佩斯中欧大学的讲座讲稿集结而成的。原名很朴素地被称为THE SOROS LECTURE。索罗斯的书向来不是什么“散户投资宝典”，尽管我们无比希望这些金融狂人能提供一些类似“炼金术”的神奇魔法，让我们实现尽快致富的小小心愿，但是很遗憾，至少到今天为止，索罗斯从来没有做过这类尝试。但是从另一方面来看，这或许也是为什么在20年前就将重心转移到公益和慈善事业之后，索罗斯依然能准确地判断金融危机爆发并提出大胆分析的原因。
至少在2008年以前，即使是因为课程原因必须阅读《金融炼金术》的专业学生，也对索罗斯的种种想法和观点颇有微词。相比于在实际的金融投资生涯中的成就，索罗斯的哲学观点在过去大部分时间里，被认为是一个成功金融家的“自我感觉良好”。这并不奇怪，大多数心怀宽广的人，都会发现一个问题，这个世界远比我们想象的要大，而世俗的人类社会却远比我们自以为是的要狭隘的多。比如关于索罗斯，我们大多数人并没有近距离观察过这个人，但是我们却天真地以为自己真的了解他。事实上，他的第一本著作《金融炼金术》在中国不过销售了不到20万册，我怀疑其中数万册的读者甚至从来没有阅读超过10页。那本书并不生动直观，语言晦涩的让你觉得翻译水平有问题。但是，这不足以吓退那些真正希望从中获得些什么的人。
事情正在起变化。2008年的金融危机，让人们对索罗斯产生了新的想法，这个颇具争议的老头，仿佛是全世界的乌鸦嘴，尽管没有像在亚洲金融危机中被千夫所指一般，但这次他真的有一次预警了灾难的来临。这让我们等待的《超越金融:索罗斯的哲学》有了别具一格的意味，让我们从这位耄耋老人的脑子里翻腾翻腾，看看究竟是什么让他如此精确地看到了被我们大多数人忽视的危险——崩溃性的危机。
所以，《超越金融:索罗斯的哲学》读过之后，我们每个人都还能写下些什么，想到些什么。
联袂推荐：常振明，中信集团公司副董事长、总经理；余永定，中国世界经济学会会长；马云，阿里巴巴集团主席兼首席执行官；王烁，《新世纪》周刊主编，原《财经》杂志执行主编。
至少在2008年以前，即使是因为课程原因必须阅读《金融炼金术》的专业学生，也对索罗斯的种种想法和观点颇有微词。相比于在实际的金融投资生涯中的成就，索罗斯的哲学观点在过去大部分时间里，被认为是一个成功金融家的“自我感觉良好”。这并不奇怪，大多数心怀宽广的人，都会发现一个问题，这个世界远比我们想象的要大，而世俗的人类社会却远比我们自以为是的要狭隘的多。比如关于索罗斯，我们大多数人并没有近距离观察过这个人，但是我们却天真地以为自己真的了解他。事实上，他的第一本著作《金融炼金术》在中国不过销售了不到20万册，我怀疑其中数万册的读者甚至从来没有阅读超过10页。那本书并不生动直观，语言晦涩的让你觉得翻译水平有问题。但是，这不足以吓退那些真正希望从中获得些什么的人。
事情正在起变化。2008年的金融危机，让人们对索罗斯产生了新的想法，这个颇具争议的老头，仿佛是全世界的乌鸦嘴，尽管没有像在亚洲金融危机中被千夫所指一般，但这次他真的有一次预警了灾难的来临。这让我们等待的《超越金融:索罗斯的哲学》有了别具一格的意味，让我们从这位耄耋老人的脑子里翻腾翻腾，看看究竟是什么让他如此精确地看到了被我们大多数人忽视的危险——崩溃性的危机。
所以，《超越金融:索罗斯的哲学》读过之后，我们每个人都还能写下些什么，想到些什么。
联袂推荐：常振明，中信集团公司副董事长、总经理；余永定，中国世界经济学会会长；马云，阿里巴巴集团主席兼首席执行官；王烁，《新世纪》周刊主编，原《财经》杂志执行主编。
媒体推荐
我很遗憾地告诉大家，复苏的势头可能会停止，甚至随之出现“再次衰退”，而我不能确定的是这将发生在2010年还是2011年。
——乔治•索罗斯
索罗斯这样的投资家、慈善家，总有一些独特的理念指导自己的实践。这本书恰好是他对自己理念的总结和梳理，希望我们的读者，能从中看出一些对自己有益的东西。
——常振明，中信集团公司副董事长、总经理
没有必然王国，没有或然王国，我们生活在必错性和自反性相互作用的世界中。证实不可能，证伪也困难。在经济生活中“非均衡”是常态，而“均衡”的实现只是偶然。从人类不确定性原则出发，索罗斯对主流经济学的哲学基础提出了有力挑战,发人深省。
——余永定，中国世界经济学会会长
自信人生，博浪世界经济。从与索罗斯先生的交流和阅读中，我深刻的理解到理想与现实的大气结合。
——马云，阿里巴巴集团主席兼首席执行官
虽然几年前曾经宣布退休，索罗斯从未离开舞台。2007年以来的金融危机造就了无数失败者，但索罗斯是少数从中获利巨亿的投资者之一。索罗斯创造了对冲基金这个概念，他从未停止过寻找下一个大机会，而下一个大机会时而垂青于他。索罗斯开口，人们应该倾听。
——王烁，《新世纪》周刊主编，《中国改革》主编，《财新网》总编辑
——乔治•索罗斯
索罗斯这样的投资家、慈善家，总有一些独特的理念指导自己的实践。这本书恰好是他对自己理念的总结和梳理，希望我们的读者，能从中看出一些对自己有益的东西。
——常振明，中信集团公司副董事长、总经理
没有必然王国，没有或然王国，我们生活在必错性和自反性相互作用的世界中。证实不可能，证伪也困难。在经济生活中“非均衡”是常态，而“均衡”的实现只是偶然。从人类不确定性原则出发，索罗斯对主流经济学的哲学基础提出了有力挑战,发人深省。
——余永定，中国世界经济学会会长
自信人生，博浪世界经济。从与索罗斯先生的交流和阅读中，我深刻的理解到理想与现实的大气结合。
——马云，阿里巴巴集团主席兼首席执行官
虽然几年前曾经宣布退休，索罗斯从未离开舞台。2007年以来的金融危机造就了无数失败者，但索罗斯是少数从中获利巨亿的投资者之一。索罗斯创造了对冲基金这个概念，他从未停止过寻找下一个大机会，而下一个大机会时而垂青于他。索罗斯开口，人们应该倾听。
——王烁，《新世纪》周刊主编，《中国改革》主编，《财新网》总编辑
作者简介
作者：(美国)乔治•索罗斯 译者：宋嘉
乔治•索罗斯，索罗斯基金管理公司董事长。他1930年生于布达佩斯，在纳粹占领时期幸存下来。1947年，他离开匈牙利到了英国，毕业于伦敦经济学院。然后，他移居美国，成立并管理了一家国际投资基金，积累了大笔财富。自1979年以来，索罗斯成了一名活跃的慈善家，开始帮助黑人学生进入种族隔离下南非的开普敦大学就读。他成立了一个遍布全球50多个国家的慈善网络组织，致力于倡导民主和开放社会的价值观。该基金组织网络每年的支出约为4.5亿美元。索罗斯写有10本专著，包括最新的The Crash of 2008 and What It Means。他的文章涉及政治、社会和经济题材，定期刊登在全球主要期刊上。
乔治•索罗斯，索罗斯基金管理公司董事长。他1930年生于布达佩斯，在纳粹占领时期幸存下来。1947年，他离开匈牙利到了英国，毕业于伦敦经济学院。然后，他移居美国，成立并管理了一家国际投资基金，积累了大笔财富。自1979年以来，索罗斯成了一名活跃的慈善家，开始帮助黑人学生进入种族隔离下南非的开普敦大学就读。他成立了一个遍布全球50多个国家的慈善网络组织，致力于倡导民主和开放社会的价值观。该基金组织网络每年的支出约为4.5亿美元。索罗斯写有10本专著，包括最新的The Crash of 2008 and What It Means。他的文章涉及政治、社会和经济题材，定期刊登在全球主要期刊上。
目录
前言
第一讲人的不确定性原则1
第二讲金融市场19
第三讲开放社会35
第四讲资本主义与开放社会51
第五讲未来的路67
Authors Note85
Lecture OneThe Human Uncertainty Principle87
Lecture TwoFinancial Markets109
Lecture ThreeOpen Society131
Lecture FourCapitalism Versus Open Society153
Lecture FiveThe Way Ahead173
第一讲人的不确定性原则1
第二讲金融市场19
第三讲开放社会35
第四讲资本主义与开放社会51
第五讲未来的路67
Authors Note85
Lecture OneThe Human Uncertainty Principle87
Lecture TwoFinancial Markets109
Lecture ThreeOpen Society131
Lecture FourCapitalism Versus Open Society153
Lecture FiveThe Way Ahead173
文摘
第一讲 人的不确定性原则（1）
我在人生过程中逐渐形成了一个理念架构(conceptual framework)，它既帮助了我经营对冲基金去赚钱，又使我以政策研究慈善家的身份去用钱。但是这个理念架构的本身不是关于钱，而是有关一个哲学家们早已深入研究过的主题，即思维与现实之间的关系。我对这一哲学命题的研究，是从50年代末在伦敦经济学院学习时开始的。我提前一年完成了结业考试，所以在拿到学位之前有一年的自由时间。我可以自己选导师，于是选了在维也纳出生的哲学家卡尔.波普。他的著作《开放社会及其敌人》对我影响甚深。
波普在书中论述，经验性的真知不可能是绝对确定的。即使是科学原理也不能完全没有一丝疑义地被证实：只能通过检验来证伪。即一个失败了的检验就足以证伪(falsify)，而再多的确认性的例证也不能够完全证实(verify)。科学原理的特征是假定性，其真实性要能经受证伪的检验。声称拥有绝对真理的意识形态是一种谬误的宣称，所以只能用强制手段强加于社会。所有这类意识形态都会导致压迫。而波普提出了一个更有吸引力的社会组织形式：开放社会。在这个社会里人们有自由持有不同的见解，并且依法治理，可使有不同观点和利益的人们和平地生活在一起。因为我在德国和俄国占领下的匈牙利这块土地上生活过，所以开放社会的理念对我有极大的吸引力。
我在读波普的著作时也在研究经济学理论。波普强调人的认知的不完美，而经济学中完美竞争理论假定完美的认知(perfect knowledge)。这两者之间的矛盾触动了我，使我开始对经济理论的假设前提有所质疑。这是激发我进行哲学思考的两个主要的理论根据，当然还有其他许多次要的方面。
我的哲学理念的形成也深受我个人经历的影响。我个性成长时期是在1944年德国占领匈牙利时。那时我十四岁，来自经济状况尚可的中产阶级家庭，突然只因为我是犹太人而要面对被驱逐和杀害的可能。幸亏我父亲对这一“远非均衡”的情况早有准备。他经过了俄国革命，那是他的成长经历。在俄国革命之前他是一个雄心勃勃的年轻人。一次世界大战爆发时他自愿参加了奥匈联军，结果被俄国人俘虏，作为战俘被送到西伯利亚。因为有抱负，他成了战俘们自办报纸的编辑。报纸是手抄的，贴在一块木板上，叫《木板报》。这使他很有威信，被选为战俘的代表。后来附近一个集中营的一些战俘逃跑，他们的代表被枪毙作为惩戒。我父亲没有坐等同样的事在他的集中营发生，而是组织领导了一个越狱出逃小组。他们计划做一个木筏，顺着河道漂往大海。但是他的地理知识不够，不知道在西伯利亚地区所有的河都流向北冰洋。他们漂泊了几个星期才发现是在朝着北极漂流；后来又用了几个月才穿过针叶林带回到文明世界。这时发生了俄国革命，他们又被卷入。经过一系列艰难险阻，我父亲最后终于回到匈牙利。如果当初他留在集中营可能早就回家了。
父亲回家后完全变了一个人，在俄国革命中的经历深深影响了他。他失去了雄心抱负，只希望享受人生别无他求。他传给孩子们的价值观非常不同于我们生活的那个年代。他没有愿望积累财富或在社会上成名。相反，他只工作到够养家过日子即可。我还记得被父亲派去到他的大客户那里借钱，好去滑雪度假。回来后他会牢骚满腹好几个星期，因为得多工作还债。所以尽管我们家境不错，但不是典型的中等资产阶级家庭，而且我们以与众不同为荣。
第二讲
金 融 市 场
我先讲一下将我的理念架构运用于金融市场的两个基本原则。第一，市场价格总是扭曲其背后的基本面。扭曲的程度可能微不足道，也可能十分严重。这与有效市场假说针锋相对，有效市场假说认为市场价格准确地反映所有存在的信息。
第二，金融市场不会单纯消极地反映内在现实，它也有积极的作用：能够影响其所应该反映的所谓基本面。行为经济学忽略了这一点。它只注重反射过程的一半，即金融资产的错误定价，而没有论及错误定价对基本面的影响。
我的分析为必要的监管改革提出了一些有价值的思路。第一，也是最重要的，鉴于市场有产生泡沫的倾向，金融监管机构必须承担起防止泡沫变得过大的责任。艾伦•格林斯潘等人已明确地拒绝承担这一责任。格林斯潘说，如果市场不能识别泡沫，监管者也不能，他说的是对的。但是无论如何，金融监管机构必须承担此项职责，而且明确知道他们不可能在这个过程中不犯错误。但是他们可以从错误的反馈中受益，知道是做得太过还是不够，然后对错误进行纠正。
第二，为了控制资产泡沫，仅控制货币供给是不够的，还必须控制信贷的可得性。这不是仅靠货币途径可以做到的，还必须采用信贷控制。目前所知的最佳控制办法是保证金要求和最低资本要求。现在这些要求是不考虑市场情绪而制定的，因为市场不应该有情绪，但市场确实有。为了控制资产泡沫，金融当局需要采用不同的保证金要求和最低资本要求。
监管者也许还需要发明新的办法，或者重新起用已废弃的一些办法。比如，很多年以前，我在金融界工作的早期，中央银行会指令商业银行限制对某个经济板块的借贷，如房地产或消费者贷款，因为他们感到那个板块发展过热。市场原教旨主义者认为，这是对市场机制的粗暴干涉，但他们错了。当我们的中央银行曾经这样做时，没有危机可谈。中国的监管机构现在就是这样做的，他们对银行业的控制要好得多。在繁荣时期，中国的商业银行在其央行中国人民银行必须保持的存款额增加了17倍，而监管部门扭转方向时，他们也欣然服从。
再看一看互联网的繁荣。格林斯潘在1996年谈论“非理性繁荣”时较早地看到了这一点。但除了著名的演说外，他没有做任何事情阻止其发生。他感到使用减少货币供应的手段太生硬，他是对的。但是他可以要求美国证券交易委员会冻结新股票的发行，因为互联网的繁荣是被资产杠杆刺激起来的。而他没有做，因为那会违反他的市场原教旨主义信条。这是错误的。
第三，鉴于市场的潜在不稳定性，除了影响市场个体参与者的风险之外，还有系统性的风险。参与者可能会忽视这些风险，认为他们总是可以将头寸转手给别人，但是监管者不能忽视，因为如果太多的参与者这样做，会出现斩仓引起的间歇波动，在更坏的情况下甚至会引起崩溃。监管者必须关注参与者的仓位，以发现潜在的不平衡。这意味着，所有主要市场参与者，包括对冲基金和主权财富基金，都需要被监控。某些衍生品，如信贷违约互换和触碰失效期权等，尤其易于制造隐蔽的不平衡，因此必须被监管，而且适当时应被限制或禁止。合成证券的发行，就像普通证券的发行一样，需要得到监管部门批准。
第四，我们必须认识到，金融市场的运转是单向的，不可逆的。监管机构在履行防止系统崩溃的职责时，实际上是对所有“太大而不能失败”的机构作出了默许的担保。只要这些机构仍是太大而不能失败，就不可能放心地撤除这种担保。因此他们必须实施监管，以确保不需要进行此担保。“太大而不能失败”的银行必须降低杠杆率，并且接受对储蓄者的存款如何使用的限制。存款不应被用来做自营交易。监管者还需要走得更远，必须监管这些自营交易者的补偿方案，以确保风险与回报相匹配。这也许会将自营交易者推出银行而进入对冲基金，但那是他们本来应去的地方。
正像油轮分成不同的仓以保持平稳一样，不同的市场之间也应设有防火墙。也许像1933年的《格拉斯-斯蒂格尔法案》那样把投资银行与商业银行分开不太实际，但必须有内在的机制，将各种市场中的自营交易彼此分开。一些已经形成准垄断地位的银行，也许必须拆散。
第五，《巴塞尔协议》的起草者们犯了一个错误：他们把银行持有的证券风险等级定得比一般贷款低得多，忽略了证券集中持仓所具有的系统性风险。这是加剧这场危机的一个重要因素。要纠正这一问题，必须提高银行持有证券的风险评级，这也许会降低贷款的证券化。
所有这些措施都将降低银行的利润率和杠杆率，这就提出了一个有趣的时机问题。现在不是进行永久性改革的时机。金融体系和经济都远非均衡，而且不可能用一个直截了当的纠偏措施使其达到接近均衡的状况。就像汽车打滑时，必须先把方向盘转向打滑的方向，然后才能再正过来一样，近期内要做的，与长远的需要几乎完全相反。首先，失去的信誉，必须先用剩下的唯一可信的东西补回来，这就是国家。这意味着增加国债和扩大货币基数。随着经济的稳定，必须以与恢复信誉同样快的速度缩小货币基数，否则通货紧缩将被通货膨胀的幽灵所取代。
我们现在仍处于这一谨慎驾驭的第一阶段。银行尚在摆脱困境的自救过程中，现在降低他们的利润率只能起反作用。监管改革需要等到第二阶段，即当需要控制货币供给时进行，而且需要谨慎地过渡到这一阶段，以避免干扰经济的恢复。但是无论如何不能忘记，监管制度需要进行改革。
……
我在人生过程中逐渐形成了一个理念架构(conceptual framework)，它既帮助了我经营对冲基金去赚钱，又使我以政策研究慈善家的身份去用钱。但是这个理念架构的本身不是关于钱，而是有关一个哲学家们早已深入研究过的主题，即思维与现实之间的关系。我对这一哲学命题的研究，是从50年代末在伦敦经济学院学习时开始的。我提前一年完成了结业考试，所以在拿到学位之前有一年的自由时间。我可以自己选导师，于是选了在维也纳出生的哲学家卡尔.波普。他的著作《开放社会及其敌人》对我影响甚深。
波普在书中论述，经验性的真知不可能是绝对确定的。即使是科学原理也不能完全没有一丝疑义地被证实：只能通过检验来证伪。即一个失败了的检验就足以证伪(falsify)，而再多的确认性的例证也不能够完全证实(verify)。科学原理的特征是假定性，其真实性要能经受证伪的检验。声称拥有绝对真理的意识形态是一种谬误的宣称，所以只能用强制手段强加于社会。所有这类意识形态都会导致压迫。而波普提出了一个更有吸引力的社会组织形式：开放社会。在这个社会里人们有自由持有不同的见解，并且依法治理，可使有不同观点和利益的人们和平地生活在一起。因为我在德国和俄国占领下的匈牙利这块土地上生活过，所以开放社会的理念对我有极大的吸引力。
我在读波普的著作时也在研究经济学理论。波普强调人的认知的不完美，而经济学中完美竞争理论假定完美的认知(perfect knowledge)。这两者之间的矛盾触动了我，使我开始对经济理论的假设前提有所质疑。这是激发我进行哲学思考的两个主要的理论根据，当然还有其他许多次要的方面。
我的哲学理念的形成也深受我个人经历的影响。我个性成长时期是在1944年德国占领匈牙利时。那时我十四岁，来自经济状况尚可的中产阶级家庭，突然只因为我是犹太人而要面对被驱逐和杀害的可能。幸亏我父亲对这一“远非均衡”的情况早有准备。他经过了俄国革命，那是他的成长经历。在俄国革命之前他是一个雄心勃勃的年轻人。一次世界大战爆发时他自愿参加了奥匈联军，结果被俄国人俘虏，作为战俘被送到西伯利亚。因为有抱负，他成了战俘们自办报纸的编辑。报纸是手抄的，贴在一块木板上，叫《木板报》。这使他很有威信，被选为战俘的代表。后来附近一个集中营的一些战俘逃跑，他们的代表被枪毙作为惩戒。我父亲没有坐等同样的事在他的集中营发生，而是组织领导了一个越狱出逃小组。他们计划做一个木筏，顺着河道漂往大海。但是他的地理知识不够，不知道在西伯利亚地区所有的河都流向北冰洋。他们漂泊了几个星期才发现是在朝着北极漂流；后来又用了几个月才穿过针叶林带回到文明世界。这时发生了俄国革命，他们又被卷入。经过一系列艰难险阻，我父亲最后终于回到匈牙利。如果当初他留在集中营可能早就回家了。
父亲回家后完全变了一个人，在俄国革命中的经历深深影响了他。他失去了雄心抱负，只希望享受人生别无他求。他传给孩子们的价值观非常不同于我们生活的那个年代。他没有愿望积累财富或在社会上成名。相反，他只工作到够养家过日子即可。我还记得被父亲派去到他的大客户那里借钱，好去滑雪度假。回来后他会牢骚满腹好几个星期，因为得多工作还债。所以尽管我们家境不错，但不是典型的中等资产阶级家庭，而且我们以与众不同为荣。
第二讲
金 融 市 场
我先讲一下将我的理念架构运用于金融市场的两个基本原则。第一，市场价格总是扭曲其背后的基本面。扭曲的程度可能微不足道，也可能十分严重。这与有效市场假说针锋相对，有效市场假说认为市场价格准确地反映所有存在的信息。
第二，金融市场不会单纯消极地反映内在现实，它也有积极的作用：能够影响其所应该反映的所谓基本面。行为经济学忽略了这一点。它只注重反射过程的一半，即金融资产的错误定价，而没有论及错误定价对基本面的影响。
我的分析为必要的监管改革提出了一些有价值的思路。第一，也是最重要的，鉴于市场有产生泡沫的倾向，金融监管机构必须承担起防止泡沫变得过大的责任。艾伦•格林斯潘等人已明确地拒绝承担这一责任。格林斯潘说，如果市场不能识别泡沫，监管者也不能，他说的是对的。但是无论如何，金融监管机构必须承担此项职责，而且明确知道他们不可能在这个过程中不犯错误。但是他们可以从错误的反馈中受益，知道是做得太过还是不够，然后对错误进行纠正。
第二，为了控制资产泡沫，仅控制货币供给是不够的，还必须控制信贷的可得性。这不是仅靠货币途径可以做到的，还必须采用信贷控制。目前所知的最佳控制办法是保证金要求和最低资本要求。现在这些要求是不考虑市场情绪而制定的，因为市场不应该有情绪，但市场确实有。为了控制资产泡沫，金融当局需要采用不同的保证金要求和最低资本要求。
监管者也许还需要发明新的办法，或者重新起用已废弃的一些办法。比如，很多年以前，我在金融界工作的早期，中央银行会指令商业银行限制对某个经济板块的借贷，如房地产或消费者贷款，因为他们感到那个板块发展过热。市场原教旨主义者认为，这是对市场机制的粗暴干涉，但他们错了。当我们的中央银行曾经这样做时，没有危机可谈。中国的监管机构现在就是这样做的，他们对银行业的控制要好得多。在繁荣时期，中国的商业银行在其央行中国人民银行必须保持的存款额增加了17倍，而监管部门扭转方向时，他们也欣然服从。
再看一看互联网的繁荣。格林斯潘在1996年谈论“非理性繁荣”时较早地看到了这一点。但除了著名的演说外，他没有做任何事情阻止其发生。他感到使用减少货币供应的手段太生硬，他是对的。但是他可以要求美国证券交易委员会冻结新股票的发行，因为互联网的繁荣是被资产杠杆刺激起来的。而他没有做，因为那会违反他的市场原教旨主义信条。这是错误的。
第三，鉴于市场的潜在不稳定性，除了影响市场个体参与者的风险之外，还有系统性的风险。参与者可能会忽视这些风险，认为他们总是可以将头寸转手给别人，但是监管者不能忽视，因为如果太多的参与者这样做，会出现斩仓引起的间歇波动，在更坏的情况下甚至会引起崩溃。监管者必须关注参与者的仓位，以发现潜在的不平衡。这意味着，所有主要市场参与者，包括对冲基金和主权财富基金，都需要被监控。某些衍生品，如信贷违约互换和触碰失效期权等，尤其易于制造隐蔽的不平衡，因此必须被监管，而且适当时应被限制或禁止。合成证券的发行，就像普通证券的发行一样，需要得到监管部门批准。
第四，我们必须认识到，金融市场的运转是单向的，不可逆的。监管机构在履行防止系统崩溃的职责时，实际上是对所有“太大而不能失败”的机构作出了默许的担保。只要这些机构仍是太大而不能失败，就不可能放心地撤除这种担保。因此他们必须实施监管，以确保不需要进行此担保。“太大而不能失败”的银行必须降低杠杆率，并且接受对储蓄者的存款如何使用的限制。存款不应被用来做自营交易。监管者还需要走得更远，必须监管这些自营交易者的补偿方案，以确保风险与回报相匹配。这也许会将自营交易者推出银行而进入对冲基金，但那是他们本来应去的地方。
正像油轮分成不同的仓以保持平稳一样，不同的市场之间也应设有防火墙。也许像1933年的《格拉斯-斯蒂格尔法案》那样把投资银行与商业银行分开不太实际，但必须有内在的机制，将各种市场中的自营交易彼此分开。一些已经形成准垄断地位的银行，也许必须拆散。
第五，《巴塞尔协议》的起草者们犯了一个错误：他们把银行持有的证券风险等级定得比一般贷款低得多，忽略了证券集中持仓所具有的系统性风险。这是加剧这场危机的一个重要因素。要纠正这一问题，必须提高银行持有证券的风险评级，这也许会降低贷款的证券化。
所有这些措施都将降低银行的利润率和杠杆率，这就提出了一个有趣的时机问题。现在不是进行永久性改革的时机。金融体系和经济都远非均衡，而且不可能用一个直截了当的纠偏措施使其达到接近均衡的状况。就像汽车打滑时，必须先把方向盘转向打滑的方向，然后才能再正过来一样，近期内要做的，与长远的需要几乎完全相反。首先，失去的信誉，必须先用剩下的唯一可信的东西补回来，这就是国家。这意味着增加国债和扩大货币基数。随着经济的稳定，必须以与恢复信誉同样快的速度缩小货币基数，否则通货紧缩将被通货膨胀的幽灵所取代。
我们现在仍处于这一谨慎驾驭的第一阶段。银行尚在摆脱困境的自救过程中，现在降低他们的利润率只能起反作用。监管改革需要等到第二阶段，即当需要控制货币供给时进行，而且需要谨慎地过渡到这一阶段，以避免干扰经济的恢复。但是无论如何不能忘记，监管制度需要进行改革。
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